影响2012年中国股市的几大因素(图)

2012年2月21日星期二

影响2012年中国股市的几大因素(图)

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中国最语义含糊的古书之一《易经》说，潜龙勿用，意思是春天的龙还蛰伏着，无法发挥作用。用这话来形容中国股市可能很恰当。尽管年初时中国股市出现了回升，但中国共产党领导层即将到来的换届以及全球经济形势的不确定，或许会让中国股市难有进一步的上涨。

至少谢清海持这种观点，他是香港惠理基金管理公司（Value Partners）的负责人。出生在马来西亚的谢清海曾做过记者，作为一名十分被人看重的投资者，他先是重点关注价格严重偏低的小型股，然后又将投资范围扩大到能从中国和亚太地区经济增长中获益的各类企业。

成立已19年的惠理基金管理公司有资产72亿美元，它推出有一系列基金，其中既有只做多头的基金，也有对冲基金和私募股权基金。谢清海有30名成员的团队每年拜访中国的2,500家企业，并在此基础上就中国经济和中国市场前景拿出有充分依据的研究报告。随着中国农历新年庆祝活动的结束以及龙年的开始，《巴伦周刊》请58岁的谢清海来谈谈他的观点。

《巴伦周刊》：中国经济会发生些什么情况？

谢清海：在过去几个季度，中国经济的表现总是略微好于预期。去年第四季度，尽管媒体上有许多中国经济出现所谓硬着陆的报道，但中国经济增幅却略高于9%。中国经济处在硬着陆和软着陆之间的某种状态。

虽然沿海地区出现了许多困难，但中国经济也依然有许多优势，特别是在内陆地区，这一点你从最新的采购经理人指数（PMI）中可以看出。在国内消费比出口对经济的拉动作用更大的中国内陆地区，其PMI指数的表现要持续强于沿海地区。沿海地区一直受到欧洲经济困境的影响，但内陆地区的情况还不错。

2012年，中国经济预计可以实现8%到9%的增长速度。中国去年的经济增长率约为9.2%。中国经济增长速度仍处于适度水平，但经济每年以10%、11%那种两位数幅度增长的时代已经结束了。中国政府在刺激经济方面的手段已不像以前那样多，达不到2009年时的水平。现在，中国所有的高级银行家实际上都是中共党员，他们的职务都是政府任命的。各家银行曾经受命非常、非常大幅地增加其放贷额。

眼下，在不冒引发经济过热风险的情况下增加贷款的空间已大幅减少，冒险增加放贷还会导致房地产市场出现不可接受的泡沫，并导致未来出现不良贷款。

此外，每隔10年，中国的领导层就会出现一次大换血。今年就是领导层的换届年。在完成换届之前，中国的决策速度将会放慢。而当前的全球经济形势也是我在30年从业生涯中第一次遇到的，世界经济没有出现V形复苏。这种局面也影响到中国，虽然中国股市正在回升，但我不认为这一势头能长期保持下去。

《巴伦周刊》：难道不存在中国经济硬着陆的可能吗？

谢清海：所谓硬着陆在中国的意思就是经济增长率低于官方确定的目标，中国目前的官方目标是未来五年国内生产总值（GDP）的年实际增长率达到7%。但重要的不是增长率，而是经济增长放缓的速度。如果中国经济的增长率在36个月时间内从11%下降到7%，情况将很严重。所幸这并未发生。

储蓄资金中依然有高得难以持续的比例被用于机场、道路和发电厂等方面的固定资产投资，而且有零星证据显示这些资金有些投入了既造价昂贵又不实用的项目。任何国家都会有这些所谓的"白象项目"。我们不要偏离客观现实。截至去年，中国的人均GDP仍然只有3,740美元，而美国是46,000美元。甚至俄罗斯的人均GDP也有8,700美元。中国在基础设施方面花费巨资是有余地的。我可以很有信心地对那些预计中国会以某种形式崩溃的《巴伦周刊》读者说，在可预见的未来中国不会崩溃。

中国政府也在看那些有关经济硬着陆和社会动荡忧虑的报道。中国经济是命令与控制式的。普林斯顿(Princeton)或哈佛(Harvard)的教科书并不完全适用。中国的情况是，首先，银行业体系在很大程度上受政府控制，第二，存在金融压抑的现象。简而言之，这意味着人们不能随意将自己的钱汇往海外寻求更高回报。人们不得不以低于通胀率的极低利率将钱存放在银行。除此而外仅有的选择是购买房产、黄金或把钱藏在床垫下。

这就意味着，中国政府可以直接运用全世界规模最大的储蓄库，用它来对抗任何危机，其中包括硬着陆的威胁。他们还面临其他一些挑战。未来几年，中国可能超越美国成为世界最大原油进口国。中国的人口优势会逐渐消退。未来5至10年，中国老龄人口数量将超过年轻人。这是他们为何在一段时间内无意放开资本账户的原因。在全球金融体系承压之际，实施金融压抑令中国得以保持活力。

《巴伦周刊》：那么，是否应当将中国投资者会购买西方股票的白日梦抛诸脑后呢？

谢清海：在中国，不要一概而论地肯定或否定。未来几年，美国和其他国家的大公司将受邀在上海上市。在受到极大限制的情况下，这些公司可以利用中国的储蓄。但它们必须获准在上海上市。中国人不会跑到美国去投资它们的股票。

《巴伦周刊》：我们正处于当前五年计划的第二年，同时今年又是中国领导层换届之年。这意味着什么？

谢清海：这会是又一次平稳过渡──不会出现街头骚乱，也不会出动军队去平息暴乱。新一代中国领导人是有史以来教育程度最高的。即将分别接任国家主席和国务院总理的习近平和李克强都拥有中国知名学府的博士学位。我想以前还没有哪一届中国领导班子有这么高的学历以及这么广泛的背景。过去的中国领导人都是在前苏联进修的职业革命家或工科人士。

如今的领导人则有着在海外或国内深造的背景，其所学专业各不相同，涉及法律、金融和工科等众多领域。这对于中国来说很有帮助，非常有利于中国经济增长。一些领导人侧重于民意，一些人则强调市场改革和自由企业。他们之间存在着微妙的差别。从投资的角度看，中国领导层实现平稳过渡、领导人更为年轻、他们继续致力于商业发展和改革政策是个利好。

在领导层变换之际，在任者对政策做出重大改变的可能性要小得多。例如，购房限制政策将持续，从而打压房价。楼市、铁路、核能或汇率等方面的其他政策可能也会保持不变。

从以往的五年计划实施情况看，第二年往往都是最有成效的一年，因为许多投资经过第一年之后开始增加。虽然如此，但领导层的变换和经济软着陆的大环境意味着不需要大规模的财政刺激。当前五年计划真正的目标是提高软基础设施，即改善福利制度、教育、安全以及发展替代性能源，这比修建新的发电站或机场要难得多。

过去20年，中国采取的策略促进了经济发展和就业。展望未来，中国的策略是要鼓励消费，这样就不需要过于追求绝对的经济增长。中国还需要加强法治，在选择领导层方面需要更多的公众参与。这需要花很长时间来逐步实现，但却是必须进行的改革。

华南渔村乌坎的选民迈出了自由选举的步伐，此前他们曾抗议村领导的腐败。

由于审查制度的存在，中国绝大多数民众不知道乌坎的情况。大部分中国民众只想致富。值得注意的是，乌坎的民众向中央政府请愿要求公正。

另外，中国共产党也不再是铁板一块。其中一个派别是"太子党"，即革命元老的后代，他们支持既得利益阶层领导中国。另一派则出身寒微，靠自己的实力进入领导层。对于民意和政府需要得到民众的授权这类问题，他们持更为开放的态度。这两个派别实力均衡，双方都掌握着权力。投资者需要非常密切地关注这两大明显的权力派系之间浮现的分歧。

《巴伦周刊》：政策放松周期是不是也依赖于领导层的变更？

谢清海：正式地讲，紧缩周期已经在去年10月份结束。但进一步的放松要有理由，比如经济增长弱于预期。

《巴伦周刊》：这一切对股市意味着什么？

谢清海：不一定支持股价的大幅反弹。很明显，在领导人变更之前，政府政策将是被动的而不是主动的。今年不会有什么值得激动的消息。依具体指数不同，去年中国股价下跌了18%到39%。中国境内的深圳市场下跌了25%，在香港上市的中资公司下跌22%。

《巴伦周刊》：天哪。

谢清海：在最近的反弹行情中，绝大多数基金的表现都没有赶上大市，原因是它们持有现金太多。股价与基本面之间存在很大的脱节。中国经济稳定，增长率达9%，公司利润增幅达15%，然而它的股市表现却赶不上美国和德国。

反映赴港上市内地企业股价的恒生中国企业指数(Chinese Enterprises Index)，目前比历史平均水平低40%。而按市盈率来看，它们的估值只比2008年的低位高10%左右。它们的股价压得非常低，往往比10年平均水平低40%到50%。市盈率不是很高。如果我们重视企业微观情况甚于看重市场总体情况，那么中资企业股会显得很有吸引力。

在本地阻碍因素不多的情况下，如果欧洲传出一些稍微比较好的消息，可能就会有很多离场资金跑到中国去。中国市场波动性很高，要是有好于预期的消息，很可能就会非常快地上涨。

《巴伦周刊》：我们来谈谈你一些大头寸背后的主题。

谢清海：中国人愿意付出硬通货购买能源。中国正在迅速地成为一个能源短缺的国家。他们正在改革定价结构，因为能源价格太低，存在浪费。政府现在认识到了这一点。

在通胀率下降之际，他们推出了一个更加现实的油气定价结构。这有利于中国的能源巨头们，特别是中国天然气之王中国石油(PetroChina)。它是亚洲最大的一体化石油企业。市盈率在8.5倍左右，回报率超过4%。2010年利润增长约为37%，在中国天然气领域的上下游都唱主角。过去因为价格管制，上游赚钱而下游亏钱，而现在汽油和天然气都会更加准确地反映自由市场价格。

另一个头寸是世界最大煤业公司中国神华(China Shenhua Energy)。它拥有自己的煤矿、铁路和电站，在整个价值链上都有利可图。在能源领域，规模最大的企业会让你能够下注大宗商品，而不是管理层的对错，因为管理层常常出错。

中国对煤炭和石油的渴求不可阻挡。如果中国人均收入达到俄罗斯的水平，那么世界上就没有足够的石油和煤炭来满足中国的需求，除非中国在接受新能源或大力节能方面取得了成功。只能假定政府不会重新管制价格，因为那样做的话，公众的能源使用量就会远超应有水平。

《巴伦周刊》：其他大头寸都有哪些？

谢清海：万科企业股份有限公司(China Vanke)是内地最大的住房开发商，它在40多个城市有300个房地产项目。在中国楼市，重要的是品牌、规模，以及不冒险投机的管理层。境内投资者可持有万科A股，境外投资者可投资港元计价的万科B股。

另一个是建滔化工集团有限公司(Kingboard Chemical)，不管有什么风风雨雨，我们一直坚持持有它。该公司在中国有4万员工和60座工厂，是世界领先的印刷线路板板材生产商。你能够想到的一切电子产品都用到印刷线路板。这个行业的特点是利润率低，要上规模才能出效益。建滔化工取得市场份额是因为包括日本企业在内的很多公司已经退出了这个行业。

《巴伦周刊》：你的旗舰基金约有9%投资于黄金。

谢清海：在投资世界里，黄金是矮子里的将军，它是不多几个能够对冲货币过量发行所带来风险的投资品之一。印度和中国的金融管制让人病急乱投医。我曾亲眼见识到越来越多的中国内地人在谈论怎样购买黄金，谈论它为什么是保值工具。存款变得不值钱的事实让人们感到相当迷芒。银行存款太没有吸引力了。我们投资这么多黄金，是因为它好过持有现金存款。结果我们从中赚了很多钱。它的表现就是比其他品种好。

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