亚洲私募基金在走高风险收购的老路(图)

2014年6月20日星期五

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一个多月以前，美国德州的一家电力公司不堪数十亿美元的债务负担，申请了破产。这些债务是2007年被三家顶级私募股权公司收购后承担的，当时曾创下史上最大杠杆收购案例。

这家公司名叫Energy Future Holdings，它的破产给私募基金投资者敲响了警钟，那就是通过高杠杆进行的收购，可能而且的确会出问题。该公司被收购时的名字为TXU Corp，当时正是巨额收购之风正盛之时。

不过金融市场记忆不会很长

在亚洲，私募股权公司积累的资金创下纪录高位，由于全球各地的收益普遍较低，投资者转向并购交易寻求高收益。根据管理咨询公司Bain & Co.的数据，这些公司未投资的资本高达1,380亿美元，业内称之为“干火药”。

与西方不同的是，亚洲巨额收购的目标仍然很少。汤森路透数据显示，过去14年巨额收购不到私募股权收购的三分之一。因此，当有资产出售时，私募公司竞相报出高价压过对手。他们还愿意通过价格高昂的贷款筹资，不过贷款最终要由被收购的公司承担。

今年稍早，凯雷投资集团买下泰科国际(Tyco International Ltd.) (TYC.N: 行情)在韩国的家庭安全业务。如果交易在美国进行，被收购公司承担的债务可能会引起监管机构的关注。

墨尔本大学公司法教授Ian Ramsay说道：”资金源源不断涌向私募股权公司，正迫使收购公司承担额外风险。“

“我们尚未处于临界点，不过从一些交易中可以看出，私募股权投资者确实需要约束一下。”Ramsay说道。

随着KKR & Co KKR.N, Affinity Equity Partners和TPG Capital TPG.UL 关闭投资于亚洲的新基金，过去12个月以来该地区至少积累了200亿美元未投资资金。

私募股权公司在买断收购目标的过程中，亦寻求更高杠杆率，由被收购公司的业务作为贷款担保。

通常而言，私募股权公司债务融资可占到一笔交易的三分之二左右，如此高杠杆率的交易确保了更高的收益，因为私募股权公司只需为收购动用自身很少一部分资本。

凯雷在3月收购泰科旗下的韩国住宅安保业务ADT,无论在估值还是债务承担规模上，出价都要高于Affinity Equity Partners和KKR。

凯雷以19.3亿美元敲定该笔交易，约相当于ADT获利的11倍。欧洲和北美的私募股权公司近年来收购类似资产的获利倍数约为8倍。

知情人士称，凯雷还从瑞银集团(UBS) (UBSN.VX: 行情)收购了3,600亿韩元(3.54亿美元)的夹层债务–这是亚洲收购中罕见的一种高代价融资形式。据汤森路透基点，这笔交易的债务与获利比远超6倍，债务来源主要是韩国的银行。凯雷拒绝置评。

**高债务倍数**

很多西方银行已经撤离贷款业务，那些因为在危机前为私募股权收购融资而亏损的银行也保持警惕。

因此，私募股权机构开始转投美国资本市场。美国资本市场流动性充裕，对冲基金等机构提供大笔贷款，而对借款方的契约束缚相对较少。

KKR最近出资11亿美元收购新加坡集装箱公司Goodpack GPAK.SI，债务与未计利息、税项、折旧及摊销之利润(EBITDA)之比远高于6倍，大部分债务均来自美国资本支持。两年前，亚洲收购市场还很难看到债务与获利比超过3.5倍的交易。

美国监管当局已经提醒称，债务水平与获利比超过6倍就将令人担心。

由于这份警告，瑞士信贷(CSGN.VX: 行情) 、高盛(GS.N: 行情)和摩根士丹利(MS.N: 行情)这三家支持Goodpack收购的银行最近拒绝为美国另一家KKR旗下公司提供贷款，因担心风险太大而无法在美国监管机构过关。KKR拒绝置评。

这种风险显而易见

2008年金融危机期间，许多私募公司持有的企业都被债务问题所困扰。一些企业在低迷时期没落，另一些企业破产，私募股权持有者以及支持其收购的银行都蒙受了损失。

在亚太地区，Affinity旗下澳洲服饰和鞋类零售商Colorado Group 2011年5月因欠债4.11亿美元将公司经营权转给债权人。该公司未能承受住行业疲软及高负债的重压。

CVC在2012年创下亚洲私募股权规模最大的亏损，当时其通过债转股交易把澳洲传媒企业Nine Entertainment (NEC.AX: 行情)转给其他基金。Nine的广告营收在金融危机期间下滑，无法应对高负债。

今年迄今，亚洲私募的并购规模创纪录最高。年内迄今并购规模为281亿美元，差不多是上年同期的三倍，并接近并购热潮时期2006年全年的307亿美元。

Ramsay警告称，当私募股权交易失败，企业倒闭时，所有相关方将付出高昂代价。

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